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国投期货研究院
1．蒙煤年末进口冲量，带来显著的供应增量
近日伴随着甘其毛都关口蒙煤通关车数的持续高位，关于蒙古煤炭出口年末要放量的市场预期也在持续发酵。今日市场对于2025年甘其毛都口岸的年度进出口货运量目标讨论度颇高，按照4200、4300和4500万吨的不同目标值，当前进口煤炭的完成度不等，也会导致日历年剩下的日通关车辆目标有很大不同。
不过据粗略估算，如果按照4300万吨左右的口岸年度目标值来预计，剩下的蒙煤日通关车数对应的水平也应该在1320车/天左右。而甘其毛都关口本周日均通关车数已经高达1345车/天，因此考虑到气温的季节性骤减对运输效率的影响，我们预计蒙煤年末冲击规模已经得以体现。
但不可否认的是，如此高水平的通关水平如能持续到年底，还是对北方的炼焦煤市场带来了明显的供应增量，也会导致2601焦煤合约的交割货源规模得到进一步扩大。当前，甘其毛都关口的蒙5原煤报价已经从10月底的1180元/吨跌至临近1000大关，跌幅几乎和期货盘面相当，所以可以说蒙煤年末冲量是导致焦煤期货情绪转跌的直接主因。
2．澳煤进口同步激增，直接补充优质主焦煤
另一方面，海运煤市场也随着国内炼焦煤市场此前的持续反弹恢复了活力。尤其上半年显著抗跌的澳大利亚主焦煤，在下半年煤价反弹后反而保持价格相对稳定，进而导致澳煤与国产主焦煤的价差快速修复。尤其十月份以来，澳大利亚一线和准一线主焦煤持续存在对国内低硫优质主焦煤的相对价格优势，再叠加澳洲低硫主焦煤阶段性折算仓单价格最为便宜，中国买家加大了对于澳煤的采购力度。
据不完全统计，十月份以来我国共采购了十余船澳洲焦煤， 累计进口规模达到近百万吨，预计将于12月中下旬陆续到货，而一线澳洲主焦煤价格也从211.5美元/吨小涨至214美元/吨。近期随着山西等国内优质主焦煤价格略有松动，导致澳洲煤的进口性价比逐渐丢失，但已经成交这部分澳煤仍将直接补充沿海市场的优质主焦煤库存，与蒙煤叠加在一起就对国内焦煤市场形成了较为猛烈的供应冲击。
3．铁水仍有减产空间，焦煤缺口消失下修预期
虽然本周的全国日均铁水产量处于236.28万吨/天这个相对偏高的水平，但考虑到当前炼钢利润水平仍不佳，大部分普材生产利润仍在盈亏平衡点附近挣扎；而采暖季对产端的季节性约束仍有可能阶段性存在，因此当前铁水产量是不可持续的，环比仍将有减产空间。预计具体节奏与去年同期相类似，至年末有望降至略低于230万吨/天的水平。
虽然国内煤矿生产仍然保持弱稳，同比去年同比仍存在6-7%的产量减量，但考虑到上文提到的阶段性进口煤增量显著释放，整个炼焦煤市场前期所存在的缺口快速消失。再考虑到铁水的进一步减产，那么炼焦煤供需在12-1月是要回归累库格局的。
当然了，考虑到碳元素的冬储需求并未完全释放完毕，我们认为12-1月的炼焦煤累库增量正好匹配实现终端的冬储补库。但这也必然意味着，今年冬季的碳元素冬储行情是大概率不值得期待了，终端的主动补库动作会大幅度减少，所以碳元素的阶段性估值顶是比较明显的。
总结来看，由于蒙古煤和澳煤等主焦煤进口大幅放量，导致前期的炼焦煤供应缺口快速得到了弥补。再考虑到铁水还存在进一步季节性减产空间，因此后市的碳元素冬储就自然转变为供应过剩的累库转移，所以冬储行情的高度就不再值得期待了。但也需要注意的是，焦煤期货价格与蒙古煤同步下跌后，当前也存在约150元/吨左右的贴水幅度，贴水幅度属于一个较为中性的水平；而焦煤价格拖累焦炭价格下降后，炼钢利润会得到修复，可能会影响铁水的进一步降幅，从而对炉料估值形成一定托底作用。所以虽然我们认为焦煤期货仍处于阶段性跌势中，但也不宜过分追空，反套格局仍会继续维系。
国投期货
黑色金属首席 曹 颖 投资咨询证号：Z0012043
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责任编辑：李铁民
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